자산배분 중요성

마지막 업데이트: 2022년 3월 12일 | 0개 댓글
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본 논문은 전략적 자산배분 중요성에 관한 논쟁의 본질을 밝힘으로써 자산배분의 역할에 대한 정확한 이해와 향후 연구방향을 제시하고자 한다. 첫째, 시장수익률의 공헌도를 제외하면 자산배분과 적극적 투자관리가 비슷한 정도로 포트폴리오의 총수익률과 시장초과수익률의 변동성에 영향을 준다. 둘째, 포트폴리오 간 수익률 차이에 대한 자산배분의 중요성은 분석에 따라 차이를 보이지만 Brinson et al.(1986)이 주장하는 90%에는 훨씬 못 미친다. 셋째, 평균적으로 적극적 투자관리가 포트폴리오의 수익률을 저해하고 변동성을 증가시킨다. 그러나 실적이 좋은 펀드와 능력 좋은 펀드매니저를 선택하는 것은 종목선택을 대체할 수 있는 의사결정이다. 넷째, 동적 자산배분은 새로운 정보에 따라 자산배분을 조정하여 더 높은 위험조정수익률을 가능하게 한다. 그러나 동적 자산배분은 단편적이고 즉흥적인 투자관리가 아니라 매크로 측면에서 체계적으로 수행되는 적극적 투자관리로서 전략적 자산배분을 대체하는 것이 아니라 보완한다.

The purposes of this study are to straighten the practitioners' misunderstanding about the importance of strategic asset allocation and to provide new perspectives on the asset allocation debate. First, a time-series regression on total 자산배분 중요성 return of portfolio is inevitably dominated by market return. After removing the effect of market return, it is found that asset allocation and active management have almost equal importance on the variation of portfolio return. Second, it is better to use a 자산배분 중요성 cross-sectional regression to find the relative importance of asset allocation on the difference in return among portfolios. The regression results show much smaller role of asset allocation than results by time-series regression. Third, on average, the active management reduces the return of portfolio and increases risk. Finally, the static asset allocation fails to reflect new changes in the market. Dynamic asset allocation can change asset allocation in response to information for higher risk- adjusted return.

Earticle

운용성과에 대한 자산배분의 상대적 중요성에 대한 연구 - 한국, 미국, 영국, 호주 사례의 비교분석-

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  • 발행기관 한국재무학회 바로가기
  • 간행물 한국재무학회 학술대회 바로가기
  • 통권 2016 재무금융 관련 5개 학회 학술연구발표회 (2016.05) 바로가기
  • 페이지 pp.439-470
  • 저자 김광남, 김태용, 이지연, 김채린
  • 언어 한국어(KOR)
  • URL https://www.earticle.net/Article/A274160 복사

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한국어 음성듣기 --> 자산배분은 투자자가 투자목표를 달성하기 위해 사전에 설정한 제약조건 하에서 투자가 능한 자산 군에 전략적 투자비중을 배분하는 중요한 정책적 과정이다. 본 연구는 선행연구 의 다양한 방법론으로 한국, 미국, 영국 및 호주의 주식 및 채권시장을 대상으로 자산배분 이 운용성과에 미치는 영향을 분석하였다. 총 수익률을 이용한 시계열 회귀분석 결과는 BHB(1986)의 결과와 크게 다르지 않았으 나, 시장초과수익률을 이용한 회귀분석 결과는 운용성과의 대부분이 시장의 움직임에 의해 약 90%정도 설명하였다. 시장의 움직임을 제어한 횡단면 회귀분석 결과, 한국의 경우 70~ 80%가 자산배분에 의한 패시브 운용과 액티브 운용의 교차효과로 나타났고, 액티브 운용 이 패시브 운용보다 설명력이 소폭 높았다. 미국의 결과는 XIIC(2010)의 자산배분 중요성 연구결과를 지지 하며 패시브와 액티브 운용이 거의 동등한 설명력을 보였고, 영국과 호주는 교차효과가 미 국보다 높은 33~43%이나 패시브 운용보다 액티브 운용의 설명력이 훨씬 높았다. 요컨대, 한국에서 운용성과에 대한 영향은 시장의 움직임이 자산배분의 효과보다 더 많 은 부분을 설명하고 있으며, 액티브 운용의 설명력이 패시브 운용보다 소폭 높게 나타났 다. 근소한 차이지만 액티브 운용의 설명력이 높다는 점은 시장의 움직임에 적극적인 운용 전략을 수행하는 액티브 운용이 패시브 운용만큼이나 중요하다는 것을 나타내고 있다.


Ⅰ. 서론
Ⅱ. 선행연구
Ⅲ. 실증분석 자료와 방법론
1. 자료
Ⅳ. 실증분석 결과
1. 시계열 회귀분석의 결과
2. 횡단면 회귀분석 결과
Ⅴ. 결론
참고문헌

자산배분 중요성

주식에 투자해 돈을 벌 수 있는 방법은 두 가지뿐이다. 종목 선택을 잘하느냐 아니면 자산배분을 탄력적으로 하느냐. 그런데 종목 잘 선택하는 것은 무척 어렵다. 그것은 스포츠토토 승무패 게임을 맞추는 것과 비슷해서 매번 맞추기 어렵다. 심지어 전업투자자도 마찬가지다. 만일 개인투자자가 종목 선택에 공을 쏟으려 하면 본업에 지장을 받을 수밖에 없다. 때문에 자산배분이 중요한 대안으로 떠오는 것은 어쩌면 당연하다.

분산투자와 자산배분

보통 자산배분이라는 말은 분산투자와 혼용되어 쓰이지만 엄밀한 의미에서는 조금 다르다. 예를 들어 삼성전자, 현대자동차, 네이버 이런 식으로 주식을 사는 것은 종목을 분산하는 것이다. 미국 주식, 중국 주식 이렇게 배분하는 것도 분산이다. 주식을 살 때 매달 얼마씩 나누어서 사는 것도 분산이다. 그것을 시간분산이라 한다.

그에 비해 자산배분은 투자금을 주식, 채권, 원자재, 금, 은, 외환 등 상관관계가 서로 다른 자산으로 함께 구성하는 것을 말한다. 예를 들면 내 자산을 예금에 2,000만 원, 주식에 2,000만 원, 부동산에 3,000만 원, 벤처 투자에 1,000만 원 이렇게 투자하는 것이 자산배분이다.

기관투자자들 사이에서는 이런 자산배분은 일반화되었다. 그러나 일반투자자들은 대부분 트레이딩에만 신경쓰기 때문에 자산배분을 많이 하지 않는다. 트레이딩은 종목을 선택하고 모멘텀 이슈나 차트를 분석하여 매매 타이밍을 잡는 행위를 말한다. 그에 비해 자산배분을 하는 이들은 채권 비중, 주식 비중 등에 관심을 갖는다.

자산배분이 수익률에 더 큰 영향을 준다

포트폴리오 수익률을 결정하는 것은 어떤 종목을 선택하는지의 문제가 아니라, 자산의 배분을 어떻게 하느냐의 문제다. 개인이 늘 수익률 높은 종목을 선택할 가능성이 매우 낮기 때문이다. 그 보다는 채권과 주식의 관계처럼 서로 성격이 상이한 자산에 고르게 투자함으로써 자산 전체의 위험을 헷지 하고 수익률을 높이는 것이 결과적으로 돈을 벌 확률이 자산배분 중요성 높아진다고 볼 수 있다.

보통 자산배분을 하는 경우 주식의 비중이 절반을 넘지 않는다. 주식 100%를 하는 경우 당연히 기대수익률이 높을 수밖에 없다. 그러므로 자산배분을 한다는 의미는 주식보다 기대수익을 낮춘다는 의미다. 기대수익률에 대한 과도한 기대는 현명한 자산배분을 방해할 수밖에 없다.

어떤 투자건 한 평생 투자를 해야 하는 상황을 고려했을 때 손실을 전혀 안 보고 투자할 수는 없다. 투자는 인생 그 자체와 비슷하다. 굴곡 없는 인생은 없다. 다만 단 한번의 실패로 재기가 불가능하다면 그것은 너무 억울한 일일 것이다. 그래서 실패를 대비해 최대한의 손실을 피하면서 재기의 토대를 만들 수 있는 투자 방법으로 자산배분을 하는 것이다.

시장 변동성에 강한 자산배분

자산배분의 또 다른 장점은 상황의 변화에 여유롭게 대처할 수 있다는 점이다. 트레이딩은 짧은 시간 내에 큰 돈을 벌려고 한다. 하루 종일 차트를 들여다보게 되고 매번 종목과 매매 타이밍을 맞추려고 조바심을 내게 된다. 그러나 자산배분은 시기마다 오르는 자산이 다르다. 가령, 채권수익률이 좋을 때 주식은 안 좋다. 각각의 자산이 다른 등락 주기를 갖기 때문에 느긋하게 기회를 엿보며 기다릴 수 있다.

물론 수익이 주식보다 낮다는 것은 자산배분의 단점일 수 있다. 자산배분으로는 빨리 수익을 거둬 자산배분 중요성 해외여행 가고, 집도 사고, 빨리 은퇴하려는 파이어족이 되기 어렵다. 그러나 노후 준비를 위한 자금을 확보하는 것이 투자의 목적이라면 자산배분과 잘 맞아 떨어진다. 즉, 자산배분은 목돈에 적합하다. 잃으면 안 되는 돈, 깨지면 안 되는 돈, 지켜야 할 돈을 굴릴 때 자산배분이 중요하다.

자산배분 투자전략도 성향에 따라 몇 가지로 나뉠 수 있다. 배분 비율을 6:4, 7:3, 8:2 등으로 나누고, 채권과 주식에 투자하거나 예금과 주식에 투자하는 단순한 배분 전략이 있다. 이는 전통적 자산배분 전략으로 비율을 조정하기 좋다. 보다 세분화 된 포트폴리오법도 있다. 채권, 주식, 금, 현금에 각각 25%씩 배분하는 것이다. 이런 전략은 신경 쓸 게 별로 없다. 시장 변동성에 휘둘리지 않고 그저 마음 편히 자산배분 중요성 투자하고 싶다면 이 방법이 가장 좋을 것이다. 요즘처럼 시장 변동성이 높아질 때는 자산배분 투자전략이 빛을 발할 수 있으니 여기에 관심을 갖어보도록 하자!

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  • 한국FP학회
  • Financial Planning Review
  • Financial Planning Review 제10권 제2호
  • 2017.05
  • 79 - 100 (22 pages)

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본 논문은 전략적 자산배분 중요성에 관한 논쟁의 본질을 밝힘으로써 자산배분의 역할에 대한 정확한 이해와 향후 연구방향을 제시하고자 한다. 첫째, 시장수익률의 공헌도를 제외하면 자산배분과 적극적 투자관리가 비슷한 정도로 포트폴리오의 총수익률과 시장초과수익률의 변동성에 영향을 준다. 둘째, 포트폴리오 간 수익률 차이에 대한 자산배분의 중요성은 분석에 따라 차이를 보이지만 Brinson et al.(1986)이 주장하는 90%에는 훨씬 못 미친다. 셋째, 평균적으로 적극적 투자관리가 포트폴리오의 수익률을 저해하고 변동성을 증가시킨다. 그러나 실적이 좋은 펀드와 능력 좋은 펀드매니저를 선택하는 것은 종목선택을 대체할 수 있는 의사결정이다. 넷째, 동적 자산배분은 새로운 정보에 따라 자산배분을 조정하여 더 높은 위험조정수익률을 가능하게 한다. 그러나 동적 자산배분은 단편적이고 즉흥적인 투자관리가 아니라 매크로 측면에서 체계적으로 수행되는 적극적 투자관리로서 전략적 자산배분을 대체하는 것이 아니라 보완한다. #전략적 자산배분 #매매타이밍 #종목선택 #적극적 투자관리 #동적 자산배분 #strategic asset allocation #market timing #security selection #active management #dynamic asset allocation

자산배분 투자에서 현금의 역할은 앞선 연재의 기하평균 수익률과 포트폴리오 분산에서 조금 다룬 적이 있다. 섀넌의 동전던지기 게임은 앞면과 뒷면이 나올 확률이 각각 반반이며, 투자자는 동전을 던져서 앞면이 나오면 2배를 받고, 뒷면이 나오면 반만 돌려받는 게임을 계속하는 것이다. 매번 100%의 이익을 보거나 50%의 손실을 본다. 이 게임의 산술평균 기댓값은 1.75이지만 기하평균 기댓값은 1.00이다. 동전던지기 게임을 무한대로 할수록 기하평균 기댓값에 수렴하고 원금은 제자리에서 불어나지 자산배분 중요성 않는다.

섀넌은 매번 주사위를 던질 때마다 자산의 절반을 베팅하며, 나머지 절반은 현금으로 보유하는 식으로 게임을 변경했다. 산술평균 기댓값은 1.125로 낮아졌지만, 기하평균 기댓값이 1.06으로 늘어났다. 반복할 때마다 6%의 복리 수익률을 기대할 수 있는 게임이 된 것이다. 이렇게 50:50 리밸런싱 전략을 사용하면 투자금이 우상향하는 것을 볼 수 있다.

복리로 장기투자해서 목돈을 불려 나가기 위해서는 산술평균 수익률이 아닌 기하평균 수익률로 투자성과를 판단하고 투자의사 결정과정 중에 기하평균 수익률을 높이려는 노력을 실제로 실행하는 것이 중요하다고 했다. 이론적으로 생각만 해보는 것과 실전투자에서 실천으로 옮기는 것은 엄연한 차이가 있다.모든 자본을 한 곳에만 집중해 투자하는 것, 이른 바 ‘몰빵투자’를 자제하고 포트폴리오에 여유 현금을 보관하기가 생각만큼 쉽지 않다.

시장이 좋을 때 지금 주식을 사면 확실히 오른다고 생각하고 있는데, 현금을 남겨 놓아서 예상 수익금이 줄어드는 것이 잠재적 손실로 느껴지기 때문이다. 투자자들은 손실을 회피하고 싶어 한다. 손실 회피(loss aversion)는 얻는 것의 가치보다 잃어버린 것의 가치를 크게 평가하는 것을 말한다. 연구결과에 자산배분 중요성 따르면 사람들은 실제로 일어난 이익과 손해 중에서 손해를 2배 이상 더 기피하는 경향이 있다고 한다. 투자자들이 손절매(stop-loss, 주가가 내려갈 때 자산배분 중요성 손해를 보더라도 팔아서 추가 하락에 따른 손실을 피하는 것)를 잘하지 못하는 이유이기도 하다. 미래에 일어날 수익은 실제로 일어난 수익이 아닌데도 대부분은 투자할 때 현금을 남겨두지 않는다. 그래서 잘 분산된 포트폴리오로 분산투자를 하는 투자자조차도 포트폴리오 구성에 현금이 없거나 최소로 있는 경우가 대부분이다.

자산배분 투자에서도 마찬가지다. 자산배분 투자는 △위험자산 = 주식 △안전자산 = 채권 △대체자산 = 금 등의 다양한 자산군을 활용한다. 포트폴리오 내의 자산군들이 상관관계가 낮을수록 전체 포트폴리오의 기하평균 수익률을 높일 수 있다. 그런데 현금은 다른 자산군보다 의미 있는 비중으로 편입하지 않는 경우가 더 많다. 유명 자산배분 헤지펀드의 매니저들조차 자산군의 상관관계나 위험을 조절해 수익률을 높이려는 데 초점을 맞추다가 과도한 레버리지로 파산하기도 한다.

리스크 패리티(Risk Parity) 전략은 포트폴리오의 전체 변동성에 특정 자산군이 기여하는 정도를 조절한다. 자산배분 투자의 대가 레이 달리오(Ray Dalio)가 CEO로 있는 세계 1위 헤지펀드 브릿지워터(Bridgewater Associates)가 자산배분 패시브 펀드인 ‘All Weather’에서 주요 전략으로 활용하고 있다. 그런데 막상 코로나 위기가 일어난 2020년에는 브릿지워터의 대표 펀드인 ‘Pure Alpha’와 ‘All Weather’는 -10%대의 YTD를 거둬 실망을 안겨줬다.

특히 2020년 3월에서 5월 사이의 YTD가 -20%대를 기록하면서 제대로 된 리스크 관리를 하지 못했다. 레이 달리오에게 영감을 받아 자신만의 방식으로 ‘All Weather’ 자산배분 포트폴리오를 운영하던 개인투자자들이 같은 시기의 손실이 절반에 자산배분 중요성 그쳤던 것과 대조적이다. 여러 가지 원인이 있겠지만 브릿지워터가 리스크 패리티 전략에 대한 자신감으로 인해 레버리지 파생 자산상품을 편입했고 포트폴리오에 현금 비중이 자산배분 중요성 충분치 않았다는 점을 원인으로 꼽을 수 있다.

필자의 포트폴리오는 현금을 10% 보유한 자산배분 포트폴리오였는데, 2020년 3월 위기 때 최대손실이 -3%에 그쳤다. 현금 비중이 25%나 되는 영구 포트폴리오(permanent portfolio)도 당시에 거의 손실이 없었다. 왜 이런 일이 일어난 걸까?

현금은 자산배분 포트폴리오에서 독특한 역할을 한다. 투자(investment, 投資)는 이익을 얻을 목적으로 돈이나 시간을 쓰는 것을 말한다. 생산활동과 관련되는 자본재의 총량을 유지하거나 증가시켜서 추가 자본을 얻는 것이다. 반면 투기(speculation, 投機)는 생산활동과는 관계없이 오직 이익을 추구할 목적으로 실물자산이나 금융자산을 매입하는 행위를 일컫는다. 여기서는 투자를 이익추구를 위한 자산매입의 관점에서 다루기로 한다.

자산배분 포트폴리오는 다양한 자산군을 편입해 전체 포트폴리오의 변동성을 낮춘다. 자산배분 포트폴리오의 최종적인 수익은 각 자산군을 비중에 맞춰 매매(리밸런싱)를 할 때 생긴 누적 손익의 합이다. 싸게 사고 비싸게 파는 것을 패시브하게 반복해 수익을 누적시키는 원리다. 모든 자산은 저마다의 가격 추세를 가지고 있다. 예를 들어, 주식이라는 위험자산을 편입하는 이유는 주식을 저가에 매입하고 고가에 매도하기 위함이다.

주식을 헤징하는 채권을 포트폴리오에 편입할 때는 주식이 떨어졌을 때 채권이 올라서 채권을 고가 매도하고 주식을 저가 매수하게 된다. 명목화폐 시스템의 중심인 자산배분 중요성 주식-채권을 헤징하는 대체자산도 마찬가지다. 명목화폐 시스템이 위험해질 때 반대편에서 이익을 내서 손해를 최소화한다. 모든 자산군은 리밸런싱 수익을 위해 매입하고 적절한 때에 매도를 기다리는 것이다.

현금은 ‘자산을 매입하지 않아 발생하는 기회비용’이다. 자산들의 가치가 우상향하고 있는 상황에는 수익금이 줄어드는 기회비용이 발생하지만, 모든 자산의 가치가 하락하는 상황에서는 아직 매입하지 않는 자산을 추가로 더 좋은 가격에 살 기회로 활용되기도 한다. 필자는 현금을 하나의 자산으로 분류하고 ‘현금도 미래의 기대수익률을 낼 수 있는 자산’처럼 편입하고 있다.

위험자산, 안전자산, 대체자산 모두 매입함으로써 앞으로의 수익률을 기대하지만, 현금은 거꾸로 아무것도 사지 않으면서 다른 자산들을 싸게 살 수 있는 미래의 기회비용으로 남겨두는 것이다. 경험적으로 현금의 비중도 채권 같은 안전자산과 비슷한 CAGR을 기대할 수 있다고 생각한다.

현금이 빛을 발하는 순간은 ‘경제 전망이 가장 어둡고 가장 공포스러운 구간’이다. 2020년 팬데믹 위기를 복귀해보면 3월 초까지 주식시장은 많이 하락했지만 안전자산 미국 국채와 대체자산 금이 상승하며 자산배분 포트폴리오의 리스크를 성공적으로 헤징했다. 곧이어 각국의 록다운(Lockdown) 소식과 가장 비관적인 팬데믹 전망과 함께 진정한 공포구간으로 들어서자 위험자산 주식은 물론이고 안전자산 채권, 대체자산 금까지 모두 하락했다. 환율이 급등하고 기축통화인 달러 인덱스가 최고점을 경신했다. 세상에서 명목화폐인 달러가 가장 귀한 시기다. 당시 원-달러 환율도 1,300원으로 정점을 찍었다. 만약 자산배분 포트폴리오에 적절한 현금(달라) 비중이 없었다면 레이 달리오의 ‘All Weather’ 포트폴리오처럼 견디기 힘든 손실을 겪었을 것이다.

자산배분 포트폴리오의 진정한 리스크 헤징을 위해서는 리스크 패리티를 위해 각 자산군을 편입하는 것에 더해 마지막으로 각 자산군을 매입하면서 생기는 미래의 기회비용을 헤징하기 위한 현금 비중을 일정 부분 편입해야 할 것이다. 여기까지 자산배분 투자에 필요한 위험자산, 안전자산, 대체자산, 현금을 순서대로 살펴봤다. 투자자 각자가 기대하는 수익률과 감당 가능한 위험이 다르므로 각자 최적화된 포트폴리오를 찾아내는 노력을 계속해야 한다.


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